美國二房浮沉啟示錄(陳家煜)

70年代政府鼓勵成立
房地產貸款對金融機構的一大問題是，錢一放款，就只能等每月的還款，資金完全被綁死，而美國開始的兩個重大發明一下解決了這個問題。七○年代初，美國聯邦政府鼓勵二房先後設立，二房藉由美國政府非正式的背書保證，取得低廉的資金，大量向銀行買下房地產貸款債權，銀行的資金得以釋放出來，因而可以再度貸出。這樣一個良性循環促成美國房地產市場前所未有的榮景。
另一個發明則是房貸證券化。證券化本身並不是新玩意，但是因為聯邦法律規定，銀行不得懲罰房貸客人提早還清貸款，造成銀行持有房貸的期限不定，所以證券化有困難，誰願意買一個隨時會被無預警買回的債券？在八○年代當紅的投資銀行，所羅門兄弟首先想出解決方法，把數目龐大的房貸包裝在一起，然後切割來當做獨立債券賣，不管哪一個地產屋主先還清本金，都由包裹當中最劣級的債券買主承受。經過包裝、切割，再加上精密的數學計算，債券一下子就有相當清楚的到期日，法人客戶於是就買得下手。在投資銀行的推波助瀾下，房地產債(Mortgage-Backed Securities)一下就成為幾千億美金的巨大市場。
二房的操作日益複雜，二大發明也很快合流。二房不但買債權，自己也下海做房地產債券，左手買債券，右手也發公司債募款。再加上幾個外在因素，終於把二房變成兩隻大怪獸。首先是聯準會多年的低利政策讓房市火熱，也讓發債借錢變得容易。另外美國多年的貿易逆差，讓石油產出國還有東亞幾個經濟大國滿手美元，爛頭寸沒地方去，終究又流回美國。流回美國的資金，看來看去還是美國公債和美國政府非正式背書的二房公司債最穩。資金的供給與需求，兩相推拉，二房自然生意越做越大，房地產泡沫也日見增大，一旦泡沫破滅，生意最大的二房不出事也難。
二房的衰敗和所有破產的公司也都沒什麼兩樣，都是資產負債表左邊的資產小於右邊的負債。但是二房的「破產」故事並不只於此，因為當中還扯入了政治因素。二房對外發債一直打的就是美國政府間接擔保的招牌，但是聯邦政府從來沒有做如此的宣告，但是說久了、做久了，也真的變成美國政府掛牌保證，因為二房已經大到不能讓他們就這樣倒了。本周聯邦政府的接管宣告不也是證實了，二房真的是美國政府間接擔保？

政府別插手市場經濟
在房地產泡沫未破之時，所有人都相信聯邦政府會負責二房的成敗，獨有《華爾街日報》不斷唱衰二房，直指二房帳本亂七八糟，人謀不臧。雖然後來證明《華爾街日報》有先見之明，但當時二房有著做不完的生意，又撒下大筆金錢在華府遊說政客，讓該管的政府單位，統統袖手旁觀，終究釀今日大錯，大花納稅人稅金也不知伊於胡底。
對我們台灣經濟發展而言，我們應學到的教訓是：第一，我們可以發達房貸商品市場來達到活絡地產開發、普及自有住宅及進行都市更新等目標；第二，政府千萬不要直接或間接插手市場經濟，但如果不幸真的已經被牽扯其中，一定要厲行監理之責，尤其是跟政府信用及大眾存款有關的行業，更不得手軟。

作者為加州大學聖塔克魯茲分校國際經濟學博士候選人